De eurobond heeft de toekomst, maar…

De eurobond heeft de toekomst, maar...Het is alweer luttele weken geleden dat Standard&Poors de kredietwaardigheid van de VS afwaardeerde naar AA+. De consternatie was groot en de diverse media putten zich uit in analyses van de rampen die de VS op korte termijn mochten verwachten. Nu zien de VS inderdaad grote problemen op zich afkomen,… De eurobond heeft de toekomst, maar... Het is alweer luttele weken geleden dat Standard&Poors de kredietwaardigheid van de VS afwaardeerde naar AA+. De consternatie was groot en de diverse media putten zich uit in analyses van de rampen die de VS op korte termijn mochten verwachten. Nu zien de VS inderdaad grote problemen op zich afkomen, maar van een stijgende rente op schatkistpapier is (voorlopig) nog geen sprake.

Omvang is van belang
Hoe kan dat? Hoe kan het dat de rente op Amerikaans schatkistpapier ondanks de afwaardering de neiging heeft eerder verder te dalen dan te stijgen? Hoe kan het dat het rendement op Japans schatkistpapier al jaren 1% bedraagt, terwijl het land een reusachtige schuld met zich mee draagt. Het antwoord op beide vragen ligt opgesloten in de omvang van de obligatiemarkt van beide landen. Die van de VS bedraagt euro; 6600 miljard en die van Japan is met euro; 7900 miljard zelfs nog groter. Beide markten zijn daarmee zo groot, dat het voor de gemiddelde institutionele belegger onmogelijk is deze markten in hun beleid te negeren en dus accepteren ze 1% rente op Japans schatkistpapier en iets van 2% op Amerikaans schatkistpapier.

Wat is de les voor Europa? Size matters! De Europese markt voor schatkistpapier is met euro; 5500 miljard groot en omvangrijk, maar deze markt is ook gefragmenteerd. Er is een markt voor Duits, Frans, Nederlands, et cetera, et cetera papier. De markt voor de Duitse Bund bedraagt ongeveer euro; 1400 miljard. Dat is een respectabel bedrag, maar het is voor een belegger toch een stuk gemakkelijker de Duitse Bund te negeren of erger nog uit de portefeuille te verwijderen. Zeker kleinere markten raken immers snel ontregeld, zoals het Griekse voorbeeld leert.

De eurobond als alternatief
Anders gezegd, de gefragmenteerde Europese markt zorgt voor hogere rente voor het gemiddelde land en zon gemiddelde markt is ook nog eens extra kwetsbaar voor een eventuele paniek onder beleggers. Om die angst te pareren kiezen Europese slachtoffers anno 2011 voor draconische bezuinigingsmaatregelen, waarvan het nog maar zeer de vraag is of ze inderdaad helpen. Bezuinigingen leiden immers niet automatisch tot het zozeer begeerde herstel van economische groei.

Landen als Griekenland en Portugal zakken vooralsnog steeds verder weg in een recessie en dat doet de internationale kredietwaardigheid geen goed. De omvang van de markten in de VS en in Japan voorkomt deze neerwaartse vicieuze cirkel. Sterker nog, beide landen hebben zodoende nu nog steeds de mogelijkheid hun economieën te stimuleren.

Puur economisch gesproken zou niets de introductie van de eurobond in de weg mogen staan, maar er zitten politiek gesproken nogal wat haken en ogen aan. Een wel heel belangrijke haak is dat de rente op schatkistpapier voor brave landen als Duitsland en Nederland omhoog gaat, zij het minder hoog dan nu de gemiddelde rente in de EMU is.

De rente voor slordige landen als Griekenland en Portugal gaat omlaag. Goed gedrag wordt afgestraft en slecht gedrag wordt beloond. Dat is bijna onaanvaardbaar. Daar komt nog bij, dat ook de introductie van de eurobond feitelijk een overdracht van belastinggelden van het ene naar het andere land is zonder dat de nationale parlementen daar iets over te zeggen hebben. No taxation without representation, riepen opstandige Amerikanen indertijd en ze joegen vervolgens de Britten het land uit.

Voorstanders van de introductie van de eurobond willen nog wel eens luchtig doen over het democratisch tekort van de EMU en denken dat problemen met behulp van internationale verdragen te regelen zijn. De recente geschiedenis leert dat dergelijke verdragen niet veel meer waard zijn dan het papier waarop ze neergeschreven zijn.

De inkt van het Groei- en Stabiliteitspact was nog niet opgedroogd of de twee belangrijkste spelers binnen de EMU, Duitsland en Frankrijk, traden de afspraken met voeten. Het nationale belang woog zwaarder dan het algemene belang. Het is naïef te denken dat er in deze opstelling van nationale staten verandering is gekomen of op korte termijn zal komen.

Tenslotte
Ja, uiteindelijk zal de introductie van de eurobond de oplossing blijken voor het Europese schuldenprobleem. Als dat echter gebeurt zonder daarvoor de toestemming te vragen aan de nationale parlementen, dan kan de EMU de bijl aan de eigen wortels leggen: no taxation without representation.

Cor Wijtvliet
Dr. C.A.M. Wijtvliet
http://wijtvliet.blogspot.com
www.weygerbergen.com

De auteur is zelfstandig gevestigd analist. Hij schrijft over uiteenlopende onderwerpen die de beleggingswereld raken. Daarnaast geeft hij lezingen en presentaties. De auteur is als partner verbonden aan De Weygerbergen, bureau voor performancemeting en vermogensbegeleiding.

Bronnen:
1. Martin Sandbu, Europe need not wait for Germany, Financial Times, 17 Augustus 2011
2. Otmar Issing, Slithering to the wrong kind of Union, Financial Times, 9 Augustus 2011.