Total in de houdgreep van de belegger

Advies: Kopen                      
Koers: € 43,59

Conclusie
– Het aandeel Total past prima in het olie/energie deel van een portefeuille, samen met Shell, Repsol, BP, ExxonMobil
– K/W van circa 8 lijkt niet te veel. Aandeel koopwaardig tot een niveau van € 45
– Goed en op termijn stijgend dividendrendement (5,5%)
– Neerwaarts risico beperkt
– GBL (een beleggingsmaatschappij die 4% van Total houd) is een goed alternatief voor de belegging in Total

Company profile
Total is een Franse oliemaatschappij. Het behoort samen met Shell, BP en ExxonMobil tot de belangrijkste producenten ter wereld. Het hoofdkantoor is gevestigd in Parijs. Het wereldwijde hoofdkantoor van de petrochemische tak van Total, Total Petrochemicals, is gevestigd in Brussel. Dit komt doordat de twee grootste petrochemische vestigingen van Total in Europa zijn gevestigd in Antwerpen en Feluy. Total nam het Belgische Petrofina over in 1999, waardoor Total Fina ontstond. Ook het Franse Elf fuseerde met Total, wat leidde tot de naam TotalFinaElf. In 2003 werd de naam weer veranderd in Total.

In 2012 steeg de omzet met 8% naar een totaal van € 200,1 miljard. De netto winst kwam uit op €12,449 miljard, wat ook een stijging van 8% inhield. De winst per aandeel tenslotte kwam uit op
€ 5,45 tegen € 5,06 een jaar eerder. Op het moment van schrijven bedroeg de marktkapitalisatie
€ 98,85 miljard.
 
Trends in de industrie
In 2013 zette een ontwikkeling door, die al van veel oudere datum is. De grote internationale oliebedrijven, zoals Shell, Total en ExxonMobile hebben steeds meer moeite om hun zogeheten downstream activiteiten en dan in het bijzonder hun raffinage inspanningen winstgevend te houden.
Nagenoeg alle grote spelers verwezen voor hun vaak tegenvallende resultaten naar de downstream activiteiten. In dat segment van hun werkzaamheden is al jaren sprake van overcapaciteit. Voeg daar dan nog aan toe, dat de vraag naar benzine en diesel in veel Westerse economieën nog steeds zwak is en het is duidelijk, dat resultaten wel moesten tegenvallen.
Cijfers maken duidelijk hoe zwaar de downstream resultaten de finale uitkomsten van de bedrijven drukken. ExxonMobile zag zijn downstream inkomsten in het derde kwartaal met maar liefst 81% dalen en bij Shell bedroeg dat percentage 49%. Total noteerde een daling van 42%. De prijzen voor geraffineerde producten zijn er ook naar. Verdiende Total in 2012 nog $ 51 per ton geraffineerd product, in 2013 bleef daar een schamele $ 10,60 van over.
 
Vooral in Europa vallen de resultaten voor de zogeheten Oil Majors tegen. Daar is de overcapaciteit het grootst, hoewel er al sinds 2008 een trend is capaciteit af te bouwen. De raffinagecapaciteit is sinds 2008 met maar liefst 1,7 miljoen vaten per dag (mb/d) afgebouwd. Maar het is nog maar zeer de vraag of het daarbij blijft. Volgens het Internationaal Energie Agentschap is de vraag in Europa naar geraffineerde producten ongeveer 13,5 Mb/d groot. Dat zijn er twee miljoen minder dan in 2008.
 
De afzwakkende vraag in Europa valt samen met een forse opbouw van raffinagecapaciteit in Azië en het Midden Oosten. Die moderne raffinaderijen drukken de vaak verouderde in Europa nog verder in de hoek waar de klappen vallen. In 2013 kwam er in totaal 1,26 mb/d aan raffinagecapaciteit bij, wat de afbouw aan capaciteit in Europa meer dan compenseerde. Alleen al in China werd de capaciteit met ongeveer 730.000 mb/d verhoogd.
Het antwoord van veel oil majors op deze negatieve ontwikkelingen is om hun verouderd bezit in Europa van de hand te doen en hun heil te zoeken in regio’s waar de vraag groot is en de kosten laag. Een mooi voorbeeld van dit beleid biedt het Franse Total, dat in Saoedi Arabië, in Jubail, een moderne raffinaderij heeft gebouwd die in de loop van 2013 in bedrijf is gekomen.

Een andere manier om de raffinaderij winstgevender te maken is om de nadruk te gaan leggen op producten met een hogere toegevoegde waarde.
 
Resultaten en vooruitzichten
De resultaten van het Franse Total over het derde kwartaal vielen niet mee. De voornaamste oorzaken staan hierboven vermeld. De winst daalde met maar liefst 19% ten opzichte van een jaar eerder en kwam uit op een bedrag van €2,72 miljard. Dat was overigens nagenoeg in lijn met de verwachtingen van de markt. Die was uitgegaan van een wint van €2,73. Total stelde echter teleur door niet het dividend te verhogen, zoals concurrent BP wel had gedaan. Op zich had dat niet gemogen. Voor heel 2013 gaat Total uit van een casflow van $ 26 miljard, terwijl de investeringen op $ 28 miljard uitkomen. De omzet daalde in het derde kwartaal met 6% tot een bedrag van € 46,7 miljard. Ondanks die toch forse daling viel de uitkomst de markt nog mee. Die was uitgegaan van een omzet van €43,8 miljard.
 
Zoals we al hebben vermeld zijn de tegenvallende resultaten downstream (-42%) de voornaamste oorzaak van de domper. Maar ook upstream liep niet alles. Daar viel de rekening $ 400 miljoen hoger uit dan gecalculeerd. Die hogere kosten hangen samen met de pogingen van Total om zijn productie in 2013 met 2% – 3% te laten groeien. In het derde kwartaal steeg de productie tot 2,3 miljoen vaten per dag, Dat was weliswaar de tweede kwartaalstijging op rij, maar met 1% viel de groei in de productie toch tegen. Cfo De La Chevardiere moest dan ook toegeven, dat Total er nog steeds in geslaagd is om dat gigantische olieveld te vinden, waar het bedrijf zo naarstig naar op zoek is.
 
Exploratie
Dat impliceert, dat ook in 2014 Total zich flinke  financiële inspanningen zal moeten getroosten om in 2015 dagelijks 2,6 miljoen vaten omhoog te pompen. Twee jaar later moeten er dat drie miljoen zijn. Om die doelstellingen te bereiken heeft ceo  Christophe de Margerie bij herhaling aangekondigd om zijn exploratie inspanningen te vergroten. De komende drie jaren moeten die inspanningen verdubbelen ten opzichte van de drie jaren daarvoor.
Dat is heel erg ambitieus. Op de korte termijn kan de ceo daardoor in de problemen geraken. In de eerste plaats moet het bedrijf in de jaren 2012 – 2020 bedrijfsonderdelen verkopen ter waarde van $ 20 miljard. Aan het einde van 2013 zou de teller op $15 miljard moeten staan.

Aandeelhouders
Een tweede hinderpaal om de doelstellingen te halen is de steeds activistischer opstelling van veel beleggers. Die hebben naar eigen zeggen de afgelopen jaren weinig plezier beleefd aan hun aandeel Total, juist vanwege die hoge investeringen. Die willen nu boter bij de vis en eisen, dat he bedrijf een groter deel van kasstromen reserveert voor dividenduitkeringen en voor terugkoop eigen aandelen.
Zoals de meeste andere oil majors is ook Total gezwicht voor de druk van de aandeelhouders. In de komende twee jaren zullen de investeringen dalen van een gemiddelde van $ 28 – $ 29 miljard per jaar naar $ 24 à $ 25 miljard per jaar. Voor de analisten van Barclays Bank is het dan ook een uitgemaakte zaak dat vanaf 2014 dividenduitkeringen gaan stijgen.
 
Ceo Christophe de Margerie omschreef zijn terugtocht als een ‘ zachte landing’. Bij Shell denken ze daar toch anders over. Daar waarschuwen ze voor het kortetermijndenken van de aandeelhouders en de negatieve consequenties daarvan voor de winning van voldoende olie. Shell verwijst daarbij naar de geschiedenis. Ongeveer 15 jaar geleden bezweek Shell zelf voor het kortetermijndenken van de aandeelhouders, verlaagde zijn niveau van investeringen, deed veel kennis en ervaring de deur uit en stond vervolgens met lege handen toen in 2004 de upswing kwam.
 
Hoewel het onduidelijk is of Total zijn doestellingen op de korte termijn, tot 2017, kan bewerkstelligen, zijn de vooruitzichten voor de periode na 2017 bemoedigend. Nog onlangs wist Total de rechten te verwerven op het zogeheten Libraveld voor de kust van Brazilië. Dat veld heeft een bewezen inhoud van 12 miljard vaten.
 
Outlook
Voor de periode tot 2017 ziet Total zich voor een grote opgave gesteld. De productie moet omhoog en dat kan alleen door meer te boren. Tegelijkertijd eisen aandeelhouders een groter deel van de kasstromen op. Ceo De Margerie heeft al toegegeven aan deze druk door te snijden in de investeringen. Het is niet onmogelijk om aan de beide eisen te voldoen. Naar het zich laat aanzien, komt er bijvoorbeeld in Angola en in Congo nieuwe productie op stoom. Dat neemt niet weg, dat Total kwetsbaar is voor tegenvallers. Andere majors, zoals bijvoorbeeld Shell, zijn beter geëquipeerd om aan beide eisen te voldoen: een hogere productie en voldoende vrije kasstromen voor de aandeelhouder. Total verdient een koopadvies tot een niveau van € 45. Het aandeel past weer wel in een Europees mandje van energieaandelen. Op de wat langere termijn verbeteren de vooruitzichten fors.

Heeft u naar aanleiding van deze nieuwsbrief nog vragen of wilt u meer informatie over de diensten van ER Capital Vermogensbeheer dan kunt u gebruik maken van onderstaande link.
KLIK HIER