Value investing in Vietnam

Misschien een wat merkwaardige combinatie: het zoeken naar waardeaandelen in een van de snelst groeiende economieën ter wereld.  Immers, vaak wordt gezocht naar aandelen met een lage koers-winstverhouding… Misschien een wat merkwaardige combinatie: het zoeken naar waardeaandelen in een van de snelst groeiende economieën ter wereld.  Immers, vaak wordt gezocht naar aandelen met een lage koers-winstverhouding en een behoorlijk dividendrendement. In een bruisende en zich in hoog tempo ontwikkelende economie verwacht je dit toch minder tegen te komen. Inderdaad was het lange tijd zo dat markten, zoals die van Vietnam, slechts konden worden betreden door aankoop van aandelen tegen hoge koers-winstverhoudingen en lage dividendrendementen.
In het jaar 2006 liet de VN-index een gemiddelde koers-winstverhouding  optekenen van 30. Vietnam was “priced for perfection”. In de prijzen waren de perfecte omstandigheden voor een verdere economische groei verdisconteerd. Een stabiel politiek klimaat, een sterke arbeidsethos, een zeer jonge bevolking, een sterke concurrentiepositie door lage lonen, een van de aantrekkelijkste binnenlandse consumentenmarkten met in 2006 nog 83 miljoen inwoners (inmiddels 87 miljoen), een eigen grondstoffenvoorraad en een fantastisch vakantieland: kortom “priced for perfection”. Inmiddels is er door de economische crisis veel veranderd, maar nog meer bleef onveranderd.
Wat bleef er onveranderd?  
De politieke situatie is nog steeds stabiel en met de arbeidsmentaliteit van de Vietnamees is nog steeds niets mis. Nog steeds is Vietnam, met 60% van bevolking jonger dan 24 jaar, een van de ‘jongsteÂ’ landen ter wereld.  Ondanks de lage lonen-status is slechts 6% van de bevolking analfabeet. De export van rijst, peper, hout, koffie, thee en ruwe olie keerde terug naar pre-crisis niveaus en zo ook de groei van het BBP met 6 tot 8% per jaar.
Vietnam blijft na China de snelste groeier in BBP termen over de afgelopen 10 jaar in Azië.  Ook de consumentenmarkt ontwikkelt zich nog steeds sterk, met 26% groei in ‘retail salesÂ’ in het eerste half jaar van 2010. En nog steeds is de verwachting gerechtvaardigd dat, over 40 jaar, Vietnam meer inwoners telt dan Japan of Rusland. Op basis van calculaties van het IMF verwachten we een gemiddelde koopkrachtstijging van 9-10% per jaar voor de komende 5 jaar. Parallel aan de ontwikkelingen  in Maleisië (1982-1998) en China (2002-2009) verwacht Vietnam nog steeds in 2025 een verdrievoudiging van de huidige koopkracht te realiseren.
Wat is er dan zoal veranderd? 
Niet langer zien beleggingskantoren beleggers Â’s ochtends voor de deuren van de beleggingskantoren in een slaapzak liggen. Of huismoeders die dagen doorbrengen bij hun broker om het huishoudgeld te verdubbelen. Met de start van de beurs van Ho Chi Minh City in 2000 en die van Hanoi in 2005 hadden velen slechts ervaring  met opgaande beurzen. De Vietnamese belegger maakte na de piek van de beurs in 2007, een daling mee van meer dan 70%. Dit was genoeg, om de grote groep particuliere beleggers voorlopig afscheid van de nieuwe nationale sport te laten nemen.  Na de dalingen  van 2008 en begin 2009 richtte de beurs zich weer voorzichtig op. Momenteel noteert de VN-index rond de 500 punten, nog altijd 55% onder de hoogste indexstand.
Hetgeen wat daadwerkelijk is veranderd, is de houding van de belegger. De euforische lokale belegger is niet meer. Met de crisis in het achterhoofd is er sprake van wantrouwen richting de beurs. De beurs is niet langer ‘priced for perfection’. Er is momenteel zelfs sprake van een fikse korting ten opzichte van de waardering in de Emerging Markets. De gemiddelde koers-winstverhouding bedraagt voor 2011 voor de VN-index 11 en voor de HNX-index in Hanoi 9. De enthousiaste lokale beleggers zullen ooit in groten getale terugkeren naar de beurs, maar de geschiedenis leert ons dat dan de nieuwe rally al enige tijd gaande is.
 
In het onderstaande overzicht hebben wij een 20-tal beursgenoteerde posities in het Intereffekt Frontier Vietnam Fund weergegeven.  Beleggen in Vietnam is, op basis van de huidige koers-winstverhouding en, daadwerkelijk een “value investment”. In het overzicht is nog afgezien van de posities die het fonds aanhoudt in zogenoemde ‘discounted fundsÂ’. Dit zijn ‘closed endÂ’ beleggingsfondsen die worden verhandeld met een korting ten opzicht van hun werkelijke intrinsieke waarde. Met een gemiddelde ‘discountÂ’ van rond de 50% voor onze huidige posities, valt in deze beleggingen de koers-winstverhouding terug tot 5 a 6. Gegeven het groeiscenario voor een ‘frontier marketÂ’ als Vietnam, een aantrekkelijke propositie.
Wytze Riemersma
Intereffekt Frontier Market Team
Voor de tabel verwijzen wij u naar ons weekblad.